【天维网Elton援引NZ Herald】A2 Milk 曾经是股市市值最大的公司之一，如今的市场价值约为 55亿，远远低于一年前高峰时的160亿。这种暴跌反映了连续四次盈利下调的影响，这些盈利下调对已经习惯了每年两位数的收入和盈利增长的投资者来说是非常重大的冲击，这在很大程度上是由于从澳大利亚到中国的“代购”业务的兴起和衰弱而引起的。

代购业务涉及到使用使用中国的跨境电商业务来为中国国内消费者购买海外商品。但随着中国海关打击走私和Covid-19 的爆发，旅行受到限制，代购业务严重萎缩。这个在历史上使A2变成明星的业务， 已经成为毁灭A2价值的源头。当然其他原因还包括中国的出生率下降，中国国内品牌飞鹤的崛起等市场竞争问题。

辉煌的历史

多年来，a2 牛奶的概念一直吸引着投资界，故事的核心是仅含有 a2 β 蛋白的牛奶可以帮助消化牛奶有困难的人。但直到今天，这仍然是两极分化：有人相信 a2 概念，有人不相信。但无论如何， A2 Milk曾经赢得了大量的消费者，特别是在中国这个世界上最大的婴儿配方奶粉市场。

回顾A2 Milk的历史，在最开始时候，这些故事是没人信的。2004年A2 Milk在新西兰上市，在新西兰市场似乎没有什么人对A2的故事买账，这让A2 Milk濒临倒闭的边缘。但接着，A2产品在澳大利亚市场站稳了脚跟，到现在为止A2产品仍旧占据澳大利亚10%的市场份额。A2 Milk真正的起飞是在2016年以后，因为中国推出了跨境电商业务，于是大量的代购出现了。在2015年A2年收入为1.55亿，但到2020年，年收入达到了17亿。在2019年底，A2 Milk被评为10年来表现最佳的股票，10年回报为165倍，其股价涨幅远远超过其他科技明星企业。而到现在，随着疫情影响旅行和代购物流最终演变成违规的系统性大规模跨境业务而受到中国海关打击后，A2 Milk的主要代购业务收到严重限制，淤积在渠道中的未售出奶粉也因为超过有效期而需要回购和销毁。

高管抛售

就在去年年底，当股票刚刚接近峰值时，A2 Milk高管们大量抛售了所持的股票。主席 David Hearn 于 8 月 24 日以每股 20.31的价格卖出了 250,000 股股票，从此次出售中他获利超过 500 万。他辞职后的临时首席执行官Babidge 将其持股从 40 万股减至 30 万股，净赚 203.7 万。

其他高管也减持了股份，但最大的抛售来自 a2 Milk 亚太地区首席执行官Peter Nathan，他曾一手建立了销往中国的代购渠道。他在以每股 63c 的价格行使 800,000 份购买期权后，今年早些时候辞职的 Nathan 在 8 月 24 日至 26 日期间以平均 20.12 元的价格出售了 750,000 股股票，斩获1510 万。

市场对董事和高管的大额股票抛售非常反感。新西兰股东协会首席执行官Oliver Mander)表示，高管的股票抛售虽然在法律允许的“时间窗口”内，但不受股东的欢迎。“我并不是说他们做错了什么，但这是激怒投资者的一件事。”Mander 表示，该协会一直与 A2 Milk 保持联系，它认为A2 Milk 与股东就其库存问题缺乏沟通。

现在的状况

A2 milk进入 2020 年后看起来相当不错。它像其他品牌一样恢复营业。但有一件事有助于将 A2 milk与许多受到巨大外部冲击的公司区分开来：尽管存在各种各样问题，但其资产负债表仍然强劲。它没有债务和有 7.746 亿的现金，不过在它支付 2.685 亿购买 Mataura Valley Milk 75% 的股份后，这种情况预计会发生变化。

该公司在 5 月份发布的最新通讯中表示，中国婴儿营养品市场的交易动态一直并将继续对 a2 Milk 和许多国际竞争对手构成挑战。“与 2 月份公布的业务前景相比，大幅下降全年销售预期反映了21年第4季度销售额低于先前计划的影响（注：21年第4季度指2021年3-6月份，其会计年度是到每年6月份），我们正在采取进一步行动通过减少 5 月和 6 月对渠道的销售额来重新平衡渠道库存，而重新平衡库存水平和恢复渠道健康需要一些时间，”A2 Milk 说。

今天，常常被问到的问题是 A2 Milk 的下一步是什么? 这家公司现在主要拥有两种产品——鲜奶和婴儿配方奶粉——并且在中国有大量业务。

有新的增长点吗？

“A2 的问题在于，虽然它仍然是一家优秀的公司，但它之前的定价体现了对其实现非凡增长的预期，现在你真的不得不质疑这种增长是否仍然可行？它现在是否只是作为一个更为普通品牌存在？“Castle Point Funds 联合创始人Richard Stubbs说：“我们认为有充分的理由认为这种特殊的增长已经消失。”

Stubbs 继续说：“在中国以及世界其他地区，a2 Milk 仍然没有成熟的分销渠道或供应，这会受到来自大型对手的激烈竞争。现在，a2 Milk 很难像过去那样实现非凡的增长。对于一个总体上运行良好并且有产品差异化潜力的企业来说，仍然存在机会，他们可以做各种各样的事情。但即使以当前的价格来看，仍然必须考虑到这个价格已经包含了非常高的增长率预期。A2很多成功都是围绕代购渠道建立的，这是一个非正统的渠道。它并不是那么可控。很难预测那里会发生什么。”

能恢复原状吗？

资深观察家和Harbor Asset Management 高级研究分析师Oyvinn Rimer 表示，a2 Milk 一直是一只两极分化的股票，对其未来收益的看法非常多样化。

“从现在到那时之间有很多障碍，如果他们走正确的路，新的管理团队团结起来恢复秩序，他们很有可能做得比共识预测好得多，”Rimer 说，其合规出口进入中国市场的中文标签产品全年增长强劲。

数据显示，2020 年中国的新生儿数量较上年同期下降了 15%，原因是冠状病毒的爆发扰乱了经济，并影响了生育家庭的决定。在人口普查数据显示出生率急剧下降之后，中国宣布将允许夫妻生育多达三个孩子，并在 2016 年取消了其长达数十年的独生子女政策。

“面对出生率下降，a2 Milk 是时候展示一些创新了，”Rimer 说。“我个人认为这是一个非常好的品牌，加上注册方面的运气和新管理层的共同努力，现在已经开始恢复。但随着出生率下降和中国国内市场竞争，轻松获胜和高利润的日子已经结束。”

按照公司的最新指引，a2 Milk 预计在截至 2021 年 6 月的过去一年中实现 12.5 亿的销售额和 1.41 亿的 EBITDA（息税前利润）

对未来，看法存在巨大分歧

对于 2022 年会怎样，分析师之间存在巨大的分歧。

在研究该股票的 12 位分析师中，EBITDA 估计值的最高和最低值之间存在 72% 的差异。

“虽然营业额 估计从最高到最低仅相差 21.4%，但利润率假设存在很大差异，反映出对渠道经济和代购模式回归的看法存在差异，”Rimer说。

从历史上看，代购渠道提供了最低的“服务成本”，因为它不需要或者只需要很少的营销支出。一些分析师乐观地认为，部分代购交易可以回归，从而为 a2 Milk 的收入数字带来一些旧的光彩，

而另一些分析师则认为代购销量将难以恢复，公司被迫需要依靠别的传统方式，这些方式意味着较高的销售成本。

Milford Asset Management 的投资组合经理 Sam Trethewey 表示，在过去 18 个月中，a2 Milk 的工作变得更加艰难。他说：“就中国国内玩家增加来看，竞争越来越激烈，由于 Covid，出生率一直在下降，至少在未来几年，对 a2 Milk 来说都将是不利因素。代购渠道，这曾是 a2 Milk 的秘密武器，在 2015 年和 2016 年真正开始启动时取得了很大的成功，但现在的经济状况发生了变化——不太可能以同样的方式回归。轻松、强劲增长的日子可能已经过去了。”

Trethewey所在的机构 Milford Asset，从 2012 年股价低于 1 元开始持有，a2 Milk 是他们组合中的重要支柱，但去年年底Milford Asset出售了大部分股份，但表示会继续关注公司的前景。Trethewey 表示，a2 Milk 的品牌实力是投资者将密切关注的。“市场仍然存在，中国消费者仍然可能想要替代国产品牌，而a2 Milk在外国品牌中处于有利地位。在这个阶段很难知道以什么样的方式和代价来实现。”